年前很多人担心今年二季度会通胀，但据央行数据：5月末货币M2同比增速11.6%，而CPI环比却下降0.2%；PPI环比下降0.9%、同比下降4.6%。货币供应增加而物价不涨反降，究竟发生了什么事？
　　令人不解的是，央行不断增加货币供应，物价为何回落？人们往往会想到货币政策的“时滞”。当年美国经济学家弗里德曼研究发现，货币政策只有在经历两个“时滞期”才对经济产生影响。首先，货币供应变化需在6～9个月后才引起名义收入变化；而名义收入变化后，要再过6～9个月价格才会变化。这是说，货币政策需要一年到一年半才能见效。
　　然而我的疑问是，去年我国货币供应（M2）增加了28万亿，增长率为11.8%，而且迄今已经有一年半时间，物价为何还下跌呢？用“时滞期”解释显然缺乏说服力。在我看来，真正原因是货币在金融体系内循环，未能转化为市场需求。
　　对此，我们可从两个角度看：从固定资产投资看，5月份整体投资同比增速，从3.9%降至2.2%；而年初至今，投资同比增速放缓至4.0%，环比为-0.25%，民间投资从0,9%下降到0.6%。由于投资需求萎缩，到5月底，50种生产资料价格环比平均下降了2%，同比平均下跌了19.4%。
　　从居民消费看，5月份，国内CPI环比下降0.2%，涨幅比上月缩小0.1个百分点。总体上，我国居民消费价格指数环比在1、2月份波动幅度较大，3、4月份逐步上升，5月份又下降；从2023年1月起，同比则一直呈下降趋势。消费品价格走低，说明居民消费需求不足。
　　关于消费需求不足，我还有一个例证，即今年五一假期的旅游收入也不及预期。
　　需要追问的是，新增加货币为何未能转化为市场需求？我们也可从两个角度分析。
　　从货币供给看，央行增加货币供应，当然是为了扩大投资与消费需求，并以此稳增长、稳就业。可商业银行是经营货币存贷的市场主体（企业），虽然希望赚取存贷利差，但首先得考虑信贷安全。若觉得贷款有风险，有可能收不回本金，银行宁肯不赚存贷利差，也不会贸然发放贷款。
　　从货币需求看，目前确有不少企业特别是中小企业在等米下锅，急需向银行借钱，可问题在于，由于一些地方政府欠企业的债未还，企业也无法归还前期银行贷款。而之前的贷款没还上，银行为规避风险，防患于未然，自然不会再给此类企业贷款。
　　另外还有一类企业，它们虽然不欠银行贷款，可由于市场需求疲软，他们并不打算扩产，甚至想缩小生产规模。此类企业不仅不会从银行借钱，相反为减轻利息负担，还纷纷提前归还贷款。事实上，自去年下半年以来，提前还贷的企业为数不少。
　　央行当然也看到了这一点，于是继去年3次降息之后，6月13日、15日，又将常备借贷便利（SLF）利率与中期借贷便利（MLF）利率分别下调了10基点。此举无疑可降低企业融资成本，但最终效果仍待观察。
　　当前一些企业遇到的挑战，主要有三方面：一是对民企的支持仍待加强落实。党中央多次强调，民营企业是自己人。但一些地方官员为民企排忧解难的力度仍不够；二是债务链相互掣肘，让部分企业陷入了进退两难境地；三是“需求收缩”尚未得到根本扭转，一些企业家对市场前景未形成稳定预期。
　　由此见，要破解企业目前面临的困局，当务之急并不仅仅是加大货币供应。近两年，我国货币供应（M2）增速已大大高于经济增长率，银行不缺流动性。现在的问题，是怎样将新增货币转化为投资与消费贷款。不然货币总在金融系统内打转，不进入市场，货币再多也于事无补。
　　前面我说过，时下银行不给某些企业贷款，原因是一些企业未归还到期贷款。而部分企业出现债务违约，则是地方政府欠债未还。解铃还需系铃人，关键还在地方政府。
　　现在的问题是一些地方政府也难，怎么办？思来想去，可选的办法真的不多，而我想到的，是用新债换旧债。截至5月底，地方政府新增债发行规模（含专项债与一般债）达到2.2万亿元。其中“一般债”，应优先用于偿还对企业的欠债。
　　我主张用新债还旧债，理由其实简单。只要地方政府能还企业的债，企业便有钱归还银行贷款，如此，则可满盘皆活。要知道，保企业就是保就业、保税收，对地方政府来说，一举两得何乐而不为。
（文章来源：21世纪经济报道）